股改兑现，普通投资者救赎路漫漫
路透中文网分析员 冯涛
国内A股市场正面临着具有中国特色的系统性风险，始作俑者就是低廉的大小非的疯狂减持套现行为。
步入08年以来，国内A股市场出现了“雪崩”式快速下跌。上证综指3月20.14％的跌幅也创下了1995年以来的最高纪录；沪深300指数的18.91％也创下了自2005年以来的月跌幅之最。其中，上证综指一季度跌幅累计37.63％，创15年来季度最大跌幅纪录。
灾难再度降临中国股市，牛市成果付之东流。超过10万亿市值在短短的几个月内损失殆尽，不少股民已经深度套牢，其中绝大多数是中小股民与基民。
虽然4月2日，在指标股大幅反弹的带动下，股指一度盘中出现过超过百点的上涨，但是大面积个股纷纷跳水的走势，显示出目前市场的系统性风险依然存在，而且已经呈现加速蔓延之势。
既然A股面临着系统性风险，那麽系统到底出现了什麽问题？是宏观经济形势恶化出现衰退？还是上市公司盈利能力下降，业绩停止增长？抑或是资金链出现断裂，流动性一夜之间由过剩变为了枯竭？要不就是美国次贷风暴席卷中国，使中国金融系统面临崩溃？都不是。
近期不少市场人士将上市公司业绩增长减速解读为最近市场持续下跌的主要原因之一。但是仔细分析发现，这个论断似乎并不成立。宏观经济和上市公司业绩虽然增长幅度减慢，但是相比其他经济体仍然保持高速。而且按照人民币升值和美国次贷危机的进程来看，其对中国企业业绩的影响的完整体现往往会滞後一些。
截至到本周，已经有80多家上市公司发布了2008年一季度业绩大幅预增公告，其中有4家公司业绩预增10倍以上，10家左右公司预增5倍以上，近50家公司预增1倍以上。这一数据表明，部分上市公司的业绩增势依然强劲，在06、07年大幅增长的基础上，仍有不少公司有望在2008年延续高增长态势。
资金面也没有发生问题，而美国的次贷危机对中国的影响并不直接。一方面我国的虚拟经济规模很小，金融衍生品也不发达，另一方面也是特别值得注意的是近期管理层对房地产调控的声音逐渐淡化，以避免我国出现类似次贷的危机。
上述这些因素都说明了搭建我国资本市场的几个重要基石仍然较为稳固，但是A股市场在5个月的时间中出现45%的巨大跌幅，又用血淋淋的事实告诉大家，A股确实出现了系统性问题。
笔者认为，A股的系统性风险是具有中国特色的。今年一季度，A股和香港的国企股是全球资本市场跌幅最大的两个品种，远远高于危机笼罩的欧美市场，这是很奇怪的现象。
3月18日前，我们还可以从国际热钱流动来解释，并且可以认为H股的下跌传导至A股，那麽在18日之後至今，?生指数触底反弹近20％的这一阶段，A股仍然继续下跌超过10％又该怎麽解释呢？原因就在于我国A股市场存在着一个其他任何市场都不具备的因素：即限售股解禁。
统计显示，到2008年底，解禁累积股份数占沪深两市可流通A股总数的比例将达到37.67％，2009年底将达到90.1％。而今年全年的“大小非”解禁市值将超过3万亿元，相当于目前流通市值的1/3。
笔者认为，限售股对市场的冲击，最核心的地方不在于对资金面构成的压力，而是对市场博弈格局的改变，换句话说，国内大资金可以通过大小非减持套现与市场再投资，成为撬动市场的庄家。
由于限售股特别是“小非”解禁，信息的不透明，我们无从了解到底有多少“小非”筹码流入市场，但可以肯定的是，这部分筹码的成本是极其低廉的，甚至达到了零成本，大部分“小非”股东的收益超过了10倍。曾经主导市场的投资基金突然发现，“大小非”收益与成本简直是天差地别，由于这样一批特殊的入侵者出现，自己已经不再具有主导市场的话语权，于是仓皇逃遁，造就了近期的“中国式”下跌。
回顾本轮调整我们可以发现，指标股下跌诱发了限售股解禁後的套现行为，大规模的套现打击了市场信心，特别是基金的信心，从而出现了大面积个股连续跌停的现象。或许基金近期的行为有些偏激，但是置身于中国式的系统性风险中，即便在未来的某个时间证明基金目前的行为是错误的，那麽在现阶段，这种行为也是不可避免的，因为，大小非减持始终是无法逾越的坎儿，低成本获得的股权可以不计成本的减持，成本低等同于送钱，这并非市场力量所能左右的，而是大势所趋。
因此，对于现在已经跌幅巨大的前期强势品种以及各类题材股，短期已经被各路资金所抛弃，散户投资者还是暂时坚决规避吧。
另外，对于近期指标股的止跌企稳，笔者认为并不是纯粹的护盘，而仅仅是指标股先于大盘止跌。指标股经过前期快速的价值回归，已经到了较为安全的区域，但是笔者想强调的是，目前指标股仍不具备整体转势的条件。
指标股因为其特有的特征，整体启动必须要具备天时地利人和的条件，但现在，天不时，4月份还有若干等待明确的因素，比如上市公司一季度业绩情况、宏观经济形势等等；地也不利，实质性政策利好不兑现，指标股上涨就没有缘由；人更不和，市场信心到了崩溃的边缘。从上面的分析中我们看到，整个A股市场仍陷于系统性风险的漩涡中。（完）
tao.feng@reuters.com
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